预计九月出版，前三章 pdf 已经免费发出
第一章：引言，概述大债务周期，并了解其工作机制
第二章：大债务周期的最后阶段，中央政府和央行都破产了
第三章：历史上的大周期事件是如何塑造今天我们的生活的
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死亡前的最后九个阶段：
- 私营部门和政府深陷债务。
- 私营部门遭遇债务危机，而中央政府为了帮助私营部门而加重债务。
- 中央政府面临债务困境，自由市场对其债务的需求不足以满足供应，导致债务问题。此时，要么采取货币和财政政策的调整，使货币和信贷的供需恢复平衡，要么发生自我强化的债务抛售，导致严重的债务清算危机，经过一段时间后，债务和债务服务水平相对于收入减少。大规模的债务抛售是一个明显的红色警示。
- 政府债务的抛售导致以下同时发生：a) 由自由市场驱动的信贷紧缩，这导致 b) 经济疲软，c) 储蓄/储备下降，d) 货币贬值压力。由于这种紧缩对经济造成的伤害过大，中央银行通常会放松信贷并经历货币贬值。通过市场行动很容易看到这一阶段，利率上升，长期（债券）利率上涨速度快于短期利率，货币同时贬值。
- 当发生债务危机且无法降低利率时（例如，利率降至 0% 或长期利率限制了短期利率的下降），中央银行“印刷”（创造）货币并购买债券，试图保持长期利率较低并放松信贷，从而使债务偿还变得更容易。实际上，它并没有字面上印刷货币，而是向商业银行借入储备，支付非常短期的利率，这会给中央银行带来问题，如果这种债务抛售和利率上升持续下去。
- 如果债务抛售继续，且利率持续上升，中央银行会亏损，因为它必须支付的负债利率高于它购买的债务资产所获得的利率。当这种情况发生时，这是一个需要注意的信号，但并不算是大红警告，除非中央银行的净资产出现显著负值，且被迫印制更多货币来弥补由于资产收益低于负债偿还导致的负现金流。这时是一个大红警告，因为它标志着中央银行进入了死亡螺旋（即，利率上升引发的问题，债权人看到后不再持有债务资产，导致更高的利率或需要印制更多货币，货币贬值，进而导致更多的债务资产和货币的抛售，依此循环）。这就是我所说的中央银行破产。我称之为破产，因为中央银行无法支付其债务，但它通过印刷货币来避免违约。当这种情况发生在大量货币时，会导致货币贬值并引发通货膨胀性衰退或萧条。
- 债务得到重组和贬值。当政府的财政和货币政策管理得当时，政府当局执行一种我称之为“美丽的去杠杆化”的方式，其中通过债务重组等通缩方式减少债务负担的做法与通过货币化等通胀方式减少债务负担的做法相平衡，从而使去杠杆化过程既不出现无法接受的通缩，也不出现无法接受的通胀。
- 在这种时期，通常会实施极端政策，如征收特殊税收和资本管制。
- 去杠杆化过程不可避免地减少债务负担，并恢复经济平衡。无论如何，债务和债务服务水平都会与能够承担债务的收入相一致。很常见的是，债务在周期末期被贬值，政府储备通过资产出售得到提高，并且通过中央银行将货币与硬通货或硬资产（如黄金）挂钩，强制执行货币从快速贬值到相对稳定的过渡，中央政府和私营部门的财务也被重新调整以实现可持续性。在这一阶段的初期，必须设定持有货币和以该货币计价的债务的奖励，以及欠债的惩罚，以重新建立货币和信贷的可信度，奖励贷方（债权人）并惩罚借方（债务人）。在这个周期阶段，货币非常紧张，实际利率非常高，这虽然非常痛苦，但需要一段时间。如果这种情况持续，货币、信贷、债务、支出和储蓄的供需关系将不可避免地重新回到平衡。具体如何发生，主要取决于债务是否以中央银行可以创造的货币计价，债务人和债权人是否主要是国内的，这样中央政府和中央银行对过程的控制和灵活性更大。如果是这样，过程会相对不那么痛苦；如果不是，过程不可避免地会更加痛苦。此外，货币是否是广泛使用的储备货币也非常重要，因为当货币是储备货币时，市场对购买这种货币及其存储的债务的边际倾向更大。话虽如此，应该注意，历史上有一个强烈的趋势，即拥有这种货币的政府往往会滥用这一特权，通过过度借贷而失去这种特权，这使得它们的衰退更加突然和痛苦。
OP 的观点和解读：
（1）美国目前进入 3~5 的阶段
（2）阶段 8 警示我们，不动产在全世界任何地方都是最垃圾的资产
（3）阶段 9 反映了中美的不同特点和未来策略的不同之处。美国可能会逐步丧失金融地位，中国可能长期实行外汇管控和资本管控
（4）科技进步（AI）可能会打破死亡循环
（5）黄金的货币属性更加突出
（6）BTC 同时具有货币属性（类似黄金）和权益属性（挖矿和 AI 都需要英伟达等科技企业）
（7）【黄金和纳斯达克指数】组合和【BTC】的走势基本是一致的，大陆可以直接投资前者（尽管投资纳斯达克指数有限额管控）
QA 节选和锐评
（1）背景：德国是大国里面唯一债务比较低的国家，但最近也开始新发债务
Matthias 提问：债务增加、货币贬值和全球权力转移都是巨大的挑战，但它们也为那些能够驾驭这些挑战的人打开了大门。我想知道德国的情况如何——与其他国家相比，德国可能处于低债务阶段。但低债务本身并不意味着长期繁荣；它主要与创新、减少繁文缛节和智能监管有关。
答：“低负债本身并不意味着长期繁荣”这句话是对的。如果信贷能够促进创新和生产力，从而产生高于债务偿还的收入，那么信贷就是好的。德国正遭受创新和生产力不足的困扰，没有它们，德国就不会繁荣。
（2）
Smit 提问：如果历史一再表明债务危机不可避免，为什么政府和决策者仍然依赖印钞等短期解决方案，而不是规划长期稳定？我们是否陷入了忽视这些教训的循环中？
答：人们会重复经历债务大循环，因为债务大循环一生只出现一次，所以当他们看到债务大循环时，这是他们第一次经历债务大循环，而他们对此一无所知。（事实上，你甚至无法在经济学教科书中读到有关债务大循环及其运作方式的内容——据我所知，我的作品是唯一试图解释债务大循环的作品。）此外，人们通常目光短浅，只追求即时满足。
（3）背景：美国正在进行的财政削减和关税政策
Richard 的问题：我不确定从长远来看，削减政府开支是否会减少收入。难道人们不会重新投入私营部门吗？私营部门不是更有能力从这些资源中获取价值吗？是因为私营部门正在创造社会更需要的商品和服务，还是仅仅因为私营部门坚持绩效和责任制？
答：财政紧缩的第一阶效应，在其他条件相同的情况下，对增长不利，但第二阶效应将具有刺激作用，使转变保持平衡，因为货币政策比财政政策更为有力，如果财政紧缩过度，利率将会降低，货币政策将会放松。当你阅读第 16 章时，你会看到很多关于这方面的参考资料，该章将在几周后发布，其中包含我对解决政府债务问题的建议。
（4）Ray Dalio 对技术的短期效果悲观
Gabriel 提问：我理解，国家天生就存在赤字，正如您所解释的那样，他们总是会发现自己在应对大债务周期。然而，现在，我们正面临一个新的因素：技术。新的技术工具将使我们能够减少现有公务员的数量，提高公共服务效率。另一方面，我们将发现世界人口越来越多，同时前公务员也在劳动力市场上竞争。您认为技术是让国家更高效、更透明的解决方案吗？还是我们正面临末日的开始？
答：我相信，技术的进步和有效的成本削减将使政府和社会更加高效和富有成效——而且，政府和社会的效率和生产力越高，用于偿还债务的实际收入就越多，因此我相信这些技术和效率的进步将有助于提高偿还债务的能力。然而，我深感担忧的是，相对于技术和成本削减带来的生产率提高，必须偿还的债务数额会有多大。在我看来，债务偿还额大幅增加和投资资产价格相对较高，这两者结合起来会产生一个不可接受的巨大风险，即美国政府（和其他政府）的技术变革和其他成本削减不足以防止严重的债务危机。
（5）背景：美国左右翼价值观撕裂、东亚的性别战争（矛盾转移）
米罗斯拉娃 (Miroslava) 提问：财务不平等是否可能是大债务周期最后阶段的一个主要特征？
答：是的，金融不平等是债务大周期后期的一个关键特征。除了价值观的巨大差异外，当情况恶化，并且比大多数人所处的更糟糕时，巨大的金融不平等是左翼和右翼之间政治冲突加剧的主要原因。情况总是如此。
请帮我们一个忙，将《国家如何破产》发送给您的朋友和当选官员，因为它是免费的，会给他们一个新的视角。也许您可以等到几周后完整的 PDF 版本发布。
（6）背景：改革开放的时候 Ray Dalio 来到中国参与了相关政策制定，并长期看好中国的经济发展（持续到本次全球性的大危机之前）
金问：您认为非洲国家如何摆脱债务周期，充分发挥其潜力？鉴于非洲独特的经济格局，资源丰富，但经常受到债务周期的制约，您认为非洲国家如何利用其潜力，应对这些挑战，建设可持续的未来？
答：我鼓励您阅读我的书《不断变化的世界秩序：国家成功和失败的原因》 ，并在 economicprinciples.org 上查看我的国家实力指数，以全面解释国家成功和失败的原因，并全面回顾其当前状况。推动生产力的基本因素（例如儿童的教育方式以及人们如何相互相处）至关重要。过度负债更多是这些问题的结果，而不是其本身的原因。
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好也，去年刚看完 dalio 的旧书。不知有何高论。
楼主 又是哪位匿名高手
历史回顾：百年未有之大变局
过去百年的秩序是如何塑造今天的生活的
总体情况
这次大周期是从 1944 年开始的，美国私人部门的债务积攒到 2008 年到顶峰爆掉，债务转移到政府部门
可以看到 08 年开始美国政府部门债务增长斜率突变
目前债务偿还额占其收入的百分比是 100%，预计 15 年后将上升到 150% 左右。留给美国的时间不多了。
1979 年至 1987 年，保罗·沃尔克任期内还能强行加息爆掉落后产能，现在加息先会爆掉美联储
80 年代计算机产业兴起，00 年互联网产业兴起
过去四十多年的环境是低通胀高利率，有大把的降息空间，华尔街主要盯着 fed 降息
本世纪 20 年代后名义利率跑输通胀，实际利率转负，黄金大周期开启：
1944 至今这一大周期分为四部分
第一阶段（1944 年至 1971 年） ——硬挂钩货币体系（MP1）
黄金是全世界唯一认可的货币
第二次世界大战（WW2）结束了先前的世界秩序，并导致了向现在的新世界秩序的过渡。
战争的最大赢家——美国、英国及其盟国以及苏联及其盟国——决定了新世界秩序的规则，包括新的世界货币体系。
美国财政部拥有世界上约三分之二的黄金（美元信用基础）
1944 年，美国、英国及其盟国创建了新的货币体系，即布雷顿森林货币体系（因为它是在美国新罕布什尔州的布雷顿森林建立的）。纸币与中央银行持有的真实货币黄金挂钩
美元成为世界储备货币。其他国家都有自己的货币，因此要想从美国中央银行获得黄金，他们必须购买美元，然后用这些美元购买黄金。只有各国的中央银行才被允许购买黄金；个人被禁止用纸币购买黄金。
英国因为金融和其他权力被战争削弱，在这个新秩序中成为从属大国。
苏联有自己的货币体系，以及独立于美国主导体系的做事方式。
20 世纪 60 年代，美国经济高速发展。积累了大量债务
家庭部门债务小，企业部门债务高（工业和制造业领域），政府部门债务高（越南战争和“伟大社会”（Great Society）这样的极左政策）
美联储实行紧缩的货币政策，股债双杀，黄金表现还行
1969-70 年出现经济衰退。出现大量失业和动乱（1960 年代末嬉皮士运动达到其高潮）
货币和债务总量仍然巨高，美元不足以和黄金 1:1 兑换，法国戴高乐发现后呼吁改革，其他国家纷纷加入兑换，出现大量挤兑
1971 年 8 月 15 日星期日晚上，尼克松总统在电视上宣布，美国将不再允许美元持有者将美元兑换成黄金。
布雷顿森林体系瓦解，美元暴跌，黄金屹立不倒。
第二阶段（1971 年至 2008 年）——法定货币、利率驱动的货币政策（MP2）
在 MP1，美元可以按照固定汇率兑换黄金，其他货币可以按照商定的可变汇率兑换美元。
在 MP2，使用法定货币体系：
a) 在 MP2 类型的货币体系中，贷方向借款人提供的货币和信贷数量主要由货币成本（即利率）驱动
b) 不受与硬通货（如黄金）挂钩的限制。
1971 年至 1982 年：滞胀、紧缩以及从政治左派向政治右派的转变
美联储将货币供应量增加了 100%，包括一些银行账户和现金工具 (称为 M2) 在内的更广泛货币供应量指标增加了 180%。
商品和服务 (以 CPI 衡量) 的价格上涨了约 140%
股票的价格上涨了约 30%
黄金的价格上涨了约 10 倍
股价实际下跌了 45%
债务人受益，而债权人则遭受损失
在那 10 年期间，10 年期美国国债持有人经通胀调整后损失了约 40%
1973 年中东发生了第一次“石油冲击”，油价上涨，引发了严重的输入性通货膨胀。
之后又出现了第二次石油危机
美国的实际利率降至低点
债务/货币/经济、国内政治和国际地缘政治都走到了极端
里根上台（类似于特朗普），反对劳工、向企业减税、推行了更严厉的地缘政治政策（参考 里根大循环）
1979 年，保罗·沃尔克被任命为美联储主席，以对抗通胀，他强行加息，严厉收紧货币供应量和信贷增长，导致货币供应量达到最紧缩水平，利率达到“耶稣基督诞生以来”的最高水平（德国总理赫尔穆特·施密特语）。
里根和保罗·沃尔克的政策使得通胀率下降、实际利率上升、利润率提高和税率下降
发达国家经历了通货紧缩型增长、股票和债券价格强劲上涨，
而新兴国家债务泡沫破裂，导致典型的通胀性萧条。
1982 年至 1990 年：通胀下降、强劲增长、杠杆率上升
1979-82 年的货币政策变化使新的环境有利于 lender-creditors（比如买国债）
实际利率上升
1985 年达成“广场协议”，该协议旨在让美元贬值，因为巨额经常账户赤字和对美元的巨大需求是不可持续的，所以美元无论如何都会贬值。
20 世纪 80 年代，中国改革开放
20 世纪 80 年代最重要的重大发明是笔记本电脑、锂离子电池、互联网、搜索引擎、思维数字化、应用程序、DNA 分析，GPS、视频游戏机、微处理器和卫星电视
在资本家的支持下，企业家的技术发展力量推动了互联网的发展，进而导致了 1991 年万维网的推出，这导致了 20 世纪 90 年代大债务周期中出现的互联网泡沫，最终导致 2000 年互联网泡沫破裂，当时美联储收紧了货币政策，以控制对互联网奇迹的快速债务融资投机。
1990 年至 2000 年：进一步通货紧缩和杠杆率上升，导致泡沫
- 苏联解体
- 石油危机
- 欧盟成立
- 1997-98 年爆发了亚洲金融危机
- 互联网蓬勃发展
- 气候变化开始受到人们的关注
- 巨大的预算赤字转变为预算盈余（之前十年的高息出清，大量的科技进步、日本苏联祭天）
- Wi-Fi、智能手机和电子商务，并且在 GPS、视频游戏以及或许最重要的人工智能方面也取得了重大进步。
早期的发展引发了兴奋，后来演变成泡沫（1995-99 年），这导致经济过热和通货膨胀上升，这导致美联储收紧货币政策，从而刺破了泡沫（2000 年 3 月），这导致市场和经济出现短期周期性衰退，
这次气泡的刺破出清了大量劣质投机的互联网新企业
2000 年至 2008 年：从泡沫破裂到去杠杆、再杠杆化，直至形成新的泡沫，最终导致金融危机和债务货币化
- 2000 年 3 月债务/资产泡沫破裂，纳斯达克指数下跌约 80%。
- 2001 年 9 月 11 日，世界贸易中心和五角大楼遭到袭击
- 经济衰退降低了通货膨胀，并引发了下一轮短期债务周期性的信贷宽松，进而引发了经济复苏。
- 2006 年至 2007 年，又出现了一次典型的泡沫。这是一次大泡沫，被称为 2008 年全球金融危机 (GFC)。这场危机是由抵押贷款/房地产行业引发的，这些行业通过大量债务融资，导致严重的债务问题迅速蔓延，影响到所有国家的几乎所有人，就像 1929-39 年的大萧条一样。
- 最先影响房地产行业的危机随后蔓延至其他金融资产和实体经济，2009 年底失业率达到 10%，主要股指较 2007 年峰值下跌逾 50%。
- 这导致全球利率降至 0%（及以下）。意味着央行无法通过降息来缓解和刺激下一波信贷/债务/经济扩张，
第三阶段（2008 年至 2020 年）——MP2+ 债务货币化（MP3）
2008 年底，利率驱动的货币体系（我称之为货币政策 2）无法再用于创造货币和信贷，因为利率降至 0%，而且由于这种情况无法持续，央行不得不通过印钞和购买来弥补自由市场需求不足，以购买这些债务资产。因此，一个新的货币体系 (MP3) 取代了 MP2，即央行购买大量债务，并通过资产负债表提供信贷，这本质上是印钞、债务货币化和量化宽松。虽然这两者之间存在一些技术上的细微差异，我不会离题讨论，但它们本质上是同一件事，即央行创造和向政府和市场提供货币和信贷，以弥补私人市场贷款不足。我称之为货币政策 3。这始于 2008 年，这是自 1933 年（即 75 年前）以来首次使用这种货币政策。这种债务货币化举措在历史上一直存在，是长期债务周期后期阶段的症状。
在债务大周期的这一阶段，央行成为债务的大买家和大所有者（大债权人），而不是私人投资者。由于央行不介意因持有贬值的债务而蒙受损失，也不担心受到挤压，因此它可以继续通过印钞和购买债务来防止债务危机。它愿意并且能够损失大量资金并拥有负净资产，以保护政府和私营部门的支出能力，即使在财务状况不佳时也是如此。
虽然 2008 年的危机始于美国，但后来蔓延至全球，几乎所有发达市场的央行都从 MP2 过渡到 MP3（以及部分新兴市场）。推高了金融资产的价格，压低了债权人的收益率，并为借款人创造了廉价资金。整个体系中实施的刺激性货币政策进一步使拥有金融资产的富人受益。政府救助银行加剧了人们认为该体系偏袒富人的印象，这加剧了人们对富有资本家的敌意，尤其是那些似乎制造了问题却逍遥法外并赚得盆满钵满的人。
最终，美国成功管理了私营部门的债务问题并实现经济复苏，尽管政府债务不断上升（实际上是在拖延问题；稍后详细介绍）。
从 1981 年（利率达到“耶稣基督诞生以来的最高水平”）到 2008 年（利率达到 0%）的 27 年间，大周期展开，其中展开了四个短期信贷/债务/经济周期，当利率达到 0% 时，利率驱动的货币政策（我称之为 MP2）必须被量化宽松驱动的货币政策（MP3）取代。
我们（桥水基金）在 MP3 启动的八年前就将以下规则纳入了我们的投资体系：如果出现债务收缩危机，短期国债和联邦基金利率接近 0%，我们将押注严重的收缩，直到中央政府和中央银行采取像 1933 年 3 月那样的刺激措施（大的财政刺激）。这在 2008 年对我们大有裨益，因为我们了解这一点，所以当其他人损失惨重时，我们赚了很多钱。
我发现，自 1979-82 年利率达到顶峰以来，利率的每一个周期性峰值和周期性低谷都低于之前的峰值，直到随着债务水平的上升，利率几乎达到 0%，这让我想知道当利率达到 0% 时会发生什么，让我看到当这种情况在过去发生时（1933 年），中央银行印钞并购买债务。
- 互联网及其影响仍在快速增长。社交媒体（例如 Facebook 和 YouTube）始于 2004 年和 2005 年。iPhone 于 2007 年发布
- 美国政治的两极分化开始加剧，民主党从 20 世纪 90 年代的中立立场转向更偏左的领导人，如巴拉克·奥巴马（尽管以今天的标准来看，他是一个温和的民主党人，这一点令人震惊），而共和党最终也因为乔治·W·布什不够民粹主义而抛弃了他。媒体站队，并进行宣传，因此美国媒体也变得更加两极化。
- 中国和其他新兴市场生产国的竞争力增强
制造业转移到中国，导致美国大量制造业工人失业。和之前的日本一样，将大量收益投入外汇储备，购买大量美国国债。这使得美国政府能够增加赤字和债务而不会产生太大后果（至少到目前为止），同时也有助于抑制全球商品通胀，从而使各国央行能够放松货币政策，并推动股市牛市。这种动态对拥有生产资料的资本家有利，对被迫失业的工人不利。美国迅速两极分化
2008-2020 经历了两个小的周期
- 2016 特朗普当选后，美国大幅减税
- 希腊因为债务问题破产
- 2020 疾病大流行
- 计算机芯片发展迅速，加密货币问世，自动驾驶汽车功能开始推出，电影流媒体变得更加普及，4G（然后是 5G）无线网络开始普及，可重复使用的火箭飞船开始投入使用，而且还取得了更多的进步——太多了
2020 年至今 第四阶段——疫情与巨额财政赤字货币化（MP4）
2020 年，全球遭受了新冠疫情的冲击。
尽管美国和许多其他国家的政府财政管理原则是货币政策应独立于财政政策，并以追求通胀和经济增长为目标，因为如果没有这种独立性，货币的供应和价值就会被政治化和贬值，但现实是，几乎每一条神圣不可侵犯的规则都不可避免地要经受现实的考验，并在大周期的后期开始失效。我将这种经济影响导致的货币政策变化称为货币政策 4（MP4）。
MP4 是指中央政府和中央银行之间采取协调一致的举措，即政府出现巨额赤字，银行将其货币化。当利率变化（MP2）和量化宽松（MP3）不再能够帮助大多数人改善状况（MP2 和 MP3 收益更多的是资本家），而自由市场资本主义制度无法完成这项工作时，这种动态不可避免地会出现。
它分为两轮。
私营部门债务->中央政府
美联储印钞和购买政府债务的规模从 2008 年到 2021 年底大幅增加
为应对通胀加速，美联储加息以对抗通胀，导致美联储在其购买的所有债券上亏损。
尽管利率上升幅度很大，但仍不如通胀上升幅度大（见左图），尽管它使实际债券收益率升至长期平均水平 2%（见右图和底部的图表）
财富和收入的转变
劳动收入占比持续下降至 20 世纪 50 年代以来的最低水平，未受过大学教育的美国人的财富收入份额持续下降，财富和价值观差距问题更加严重。
这一时期，美国民众和政党的分裂程度明显加大，极端化趋势明显，2020 年美国的政治领导层也从特朗普领导的右翼共和党转变为拜登领导的左翼民主党。
疫情导致了财政和货币的巨大刺激和协调（货币政策 4），这提高了通胀和市场并重新分配了财富，导致通胀大幅飙升，从而导致紧缩政策，政治向右转并回到特朗普总统任期
更具体地说：
- 这一短期周期宽松政策始于 2020 年，旨在应对以下因素：a) 新冠疫情引发的经济危机、b) 巨大的贫富差距以及 c) 民主党政治向左转。宽松政策表现为政府支出大幅增加，财政赤字巨大，债务销售量远远超过自由市场愿意购买的金额，这要求各国央行（最重要的是美联储）购买/货币化债务。
- 是第四次大规模债务货币化，也是规模最大的一次。自 2008 年以来，名义国债收益率从 3.7% 降至仅 0.5%，实际国债收益率从 +1.4% 降至 -1%，非政府名义和实际债券收益率下降幅度更大
- 去全球化供应链问题和外部冲突加剧了通货膨胀
- 通胀大幅上升导致美联储实施短期周期加息，通过借新还旧而不是购买更多债务来收缩资产负债表。随后，通胀下降，但物价居高不下，美联储和其他央行缓慢降息
（但感觉通涨太高 降息没降下去多少，polymarket 预测 25 年只能降 2-3 次）
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回顾中国历史
1945 年之前
该图表显示了公元 600 年以来中国的大周期。该指标显示了中国的相对实力估计值
下图显示了中国自 1865 年以来的大债务周期，这 110 年（中国人称之为屈辱时期）是外国列强羞辱和剥削中国的时期，始于 1839 年的第一次鸦片战争，终于 1949 年中华人民共和国成立。
我只是想澄清一点，中国领导人的历史视角对他们的思维方式和行为方式有很大的影响。更广泛地说，他们非常了解大周期，也非常清楚是什么导致了我所描述的五大力量造成的大周期。
最重要的是要知道，中国已经崛起，其实力超过历史上任何其他国家，成为实力几乎与美国相当的大国，而美国和中国已经进入大国冲突时期。
改开之后
1984 年，我开始作为中信公司的客人前往中国，中信公司是唯一的“窗口公司”（因为它可以以资本主义方式与外界打交道）。
我近距离地看到了大周期的展开：
- 中国带来了廉价劳动力和高生产率，为世界提供了价格诱人的制成品。
- 美国和世界上大多数国家都喜欢以优惠的价格获得制成品，尤其是因为中国用它赚到的大部分钱借给购买这些商品的美国人，这导致了以下情况：
- 中国的收入、财富和实力大幅增长，而美国则过度借债。
- 2008 年，美国爆发了严重的债务危机，中国不知道其大部分债务资产是否能偿还，并对美国的财政实力产生了怀疑。我当时就处于那种境地，必须说，中方以优雅和理解的态度处理了债务危机。
- 2008 年，二十国集团 (G20) 举行首次峰会，以应对全球金融危机。鉴于世界权力的转移，二十国集团的成立旨在成为比七国集团更具现实代表性的强国集团。各国同意采取刺激措施，因此中国和几乎所有国家都增加了信贷供应，这改善了经济状况，扩大了贫富差距，并提高了债务水平相对于收入水平的比率。如前所述，在美国，不断扩大的贫富差距和落后者的经济困境导致人们的情绪发生变化，将失业问题归咎于中国人。受影响最严重的美国工人是唐纳德·特朗普所呼吁的那些没有受过大学教育的男性。与此同时，美国公司抱怨说，他们在中国没有得到公平竞争的权利，中国人正在窃取美国人的知识产权。
- 中国的技术和实力不断增长，这为中国提供了发展军事、地缘政治影响力和技术实力的资源，使其变得更加自信和具有威胁性。
- 2012 我得以参与三中全会讨论了关键问题，并公开交换了意见。改革经济意味着将其现代化，使其更加市场化。例如，当时六大银行向国有企业放贷，这些企业由拥有印钞机的政府隐性担保，而对中小企业的贷款很少。领导层希望改变这种状况，因此他们寻求发展资本市场，以改善借贷和投资渠道。
- 自 1984 年我第一次去中国以来，中国的人均收入增长了 20 倍，平均预期寿命增加了 12 岁，贫困率从 81% 下降到 1% 以下。
- 2015 年美国人开始将他们的经济问题归咎于中国，并将中国视为更大的威胁。
- 西方国家采用地中海式的作战方式，即正面作战，而中国人则采用一种更为微妙、更具欺骗性的作战方式，类似于 2500 年前成书的《孙子兵法》，“不战而屈人之兵”
- 中国的货币（人民币）并不是广泛持有的储备货币，因此不是有效的财富储备。
- 2021 年房地产泡沫破裂，从而开始了去杠杆化。大部分债务人和债权人为本国公民，大部分债务都以本币计价，这使得中国能够策划“美丽的去杠杆化”，而日本却未能做到这一点。我们还不知道中国能否很好地应对这种情况，尽管现在在我看来，中国处理这个问题的速度很慢，而且正处于大债务周期的后期，与 1990 年的日本最为相似。
- 理想情况下，中国政策制定者既有能力又有勇气迅速设计出“美丽的去杠杆”。然而，这种调整最初是痛苦的，因为它们会导致财富的巨大转移，如果不能得到适当的平衡，就会转移债务负担，加重中央政府的长期债务负担，并/或严重削弱货币价值，从而对资本市场造成巨大损害，进而影响经济。日本的案例提供了一些宝贵的教训。
- 债务水平创下新高。日本过去几十年的大部分时间也处于这种状态。
实际通货紧缩的程度比下图所示的更严重。名义政府债券利率接近于零，因此可能不得不使用其他“非常规”财政和货币政策。实际债券收益率约为 0.5%，因此
a) 在正常环境下，它们相对缺乏吸引力，但
b) 相对于资产价格下跌的通货紧缩经济而言，它们仍然相对有吸引力，并且
c) 相对于其他国家（尤其是美元债券市场）的利率而言，它们相对缺乏吸引力。
收益率曲线（截至 2025 年 1 月）倒挂
各种流动性指标（社会融资总额、货币供应量、金融部门总贷款）继续上升，而没有导致实际经济活动反弹
日本的案例教训
二战前
简而言之，日本在之前闭关锁国，直到美国军队打开大门要求贸易，当时德川幕府（由家族领导的政府）统治着日本，秩序崩溃。
新天皇（明治）领导的君主立宪制国家复制了西方列强的方法开启日本的现代化。
随后，日本与两个地区劲敌——1894-95 年的中国和 1904-05 年的俄罗斯——交战并击败对手，随后又在 1910 年吞并了朝鲜。随后在 1914-18 年，日本趁德国在第一次世界大战中在欧洲作战之机，接管德国在亚洲的领土。20 世纪 30 年代，日本入侵并占领了中国满洲（1931 年）和更多地区（1937 年）。
随后，日本与美国发生了地缘政治冲突（石油），袭击了珍珠港的美国海军舰队，引发与美国的战争，最终因为核弹输掉。由于日本战败，日本的货币和债务全部被摧毁，日本从 1945 年到 1952 年被美国占领和重建。
二战后
从 1945 年到 1990 年，日本重建成为世界第二大经济强国，并在此过程中积累了巨额债务负担，1989-90 年的大债务泡沫导致债务崩溃，日本的债务泡沫破灭后，他们在 9 年内没有重组债务，23 年来他们没有将利率推低到通胀率和名义增长率以下，因此他们一直处于通货紧缩的低迷状态，直到 2013 年，财政刺激伴随着大规模债务货币化，债务资产和货币价值大幅贬值。
1990 年至 2013 年期间，尽管日本有能力实施漂亮去杠杆化（因为几乎所有债务都是以本币计价的，几乎所有棘手的债务人 - 债权人关系都是日本人之间的，而且日本是世界其他国家的净债权国），但日本没有正确操作：政策制定者没有重组债务，导致债务负担持续存在于银行和公司资产负债表上，使其变成“僵尸机构”；他们坚持僵化的就业和成本政策，未能有效削减成本和适应变化；他们没有将利率降低到相对于名义增长率和通胀率的水平；直到 1995 年通货紧缩和利率接近零后，他们才开始货币化债务。在近二十年的时间里，财政政策、自由市场政策、货币刺激和债务购买的规模都远远不足以实现美丽的去杠杆化。
因此，直到 2012 年，日本一直经历持续的通货紧缩和经济停滞，因为企业和民众没有具备之前所描述的金融条件，无法将债务负担危机甩在身后。日本政府直到 1999 年才处理不良贷款问题（即债务泡沫破裂后九年），政府迫使银行体系重组债务并向银行注入巨额资本，而直到 2023 年才开始货币化债务，并将利率显著低于名义增长和通胀率。另一个问题是日本人口的老龄化（例如，1990 年时 12% 的日本人口超过 65 岁，69% 的日本人口为工作年龄，而现在 29% 的日本人口超过 65 岁，只有 59% 的日本人口为工作年龄）
2012 年底/2013 年初，日本央行行长黑田东彦和首相安倍晋三上台后，财政和货币政策发生了巨大的变化，并且得当，他们启动了“三支箭”政策：1）增加货币供应，2）增加中央政府支出，3）实施经济和监管改革
因此，从 2013 年到 2019 年，日本没有出现通货紧缩，且经济实现了低水平的正增长（每年 0.9%），并且开始了经济复苏的过程，尽管通缩和萧条的心理影响仍然存在。
自 2013 年以来，日本进行了极大规模的债务货币化和财政赤字刺激（平均赤字占 GDP 的 5%），以及日本央行大量购买日元债务（日本央行现在持有超过 GDP 90% 的政府债券），这些举措将利率推低到名义增长率的 0.9% 以下、低于通胀率 1% 的水平，同时日元贬值，所有这些都具有强烈的刺激作用。利率降低和货币贬值的结合导致日本国债成为极差的财富储备，相对于美国国债损失了 45%，相对于黄金损失了 60%。这些措施以及其他行动使得日本的实际利率比美国低约 2.2%，且日元对美元的年实际贬值率为 5.5%。更具体来说，自 2013 年以来，日本国债相对于美国国债的累计回报为 -45%，这几乎完全归因于货币贬值。此时不要持有政府债券”的原则应该引起共鸣。
自 2013 年以来，虽然以日元计算，工人的平均薪酬每年仅上涨 0.8%，但日元大幅贬值，加上其他国家的工资上涨，使这些国家更具竞争力。例如，自 2013 年以来，日本工人的成本相对于美国工人下降了 58%。同样，日本国内其他商品的成本相对于其他国家也大幅下降。这有助于提高日本的竞争力。
日本债券持有者实际损失总计 6%（因为实际收益率通常为负），相对于持有美国债券，损失总计 45%，相对于黄金这一旧“硬通货”，损失总计 60%。
自 2000 年以来，主要的非贸易商品（当地工资、当地服务、当地住房）以日元计算基本没有价格上涨，以全球货币计算则出现大幅通货紧缩。租金承受能力（租金与工资之比）几乎没有变化。尽管由于货币贬值，贸易商品和大宗商品的价格大幅上涨。过去，在便利店购买一份像样的盒装餐需要 10 分钟的工作时间，而现在则需要 16 分钟（上涨 60% 以上）——该商品的通货膨胀率约为 2%（以工资计算）。
日本工人比以往任何时候都便宜（虽然日本工人的平均月薪曾经相当于 3,500 美元，但现在他们只能赚到 2,500 美元左右。以黄金计算，他们过去每月可赚到 13 盎司黄金，现在只有 1 盎司。）
可贸易商品价格上涨 2-10 倍（平均上涨 3 倍）
使用最公平的比较（人均 GDP 美元），日本人过去比美国人富裕，但现在他们比美国人穷 60% 左右。
尽管明面上日本的债券和股票上涨更多，若考虑到日元贬值，实际上分别亏损了 70% 和 67%
日本是如何走到这一步的？
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政府赤字支出使私营部门获得大量现金，有助于私营部门去杠杆。
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央行将债务货币化，以保持长期利率处于低位，降低债务偿还率，并刺激需求。除央行持有外，政府债务负担占 GDP 的百分比开始下降。
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由此产生的货币贬值相当于对持有未对冲国内债券的外国投资者和未在国外投资的国内投资者征收的一种税，同时它降低了政府债务负担，因为以外汇和黄金衡量，政府债务的价值会下降。
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国内储蓄者也要缴纳类似的税，不过程度较轻，因为尽管他们在国外的购买力下降，但国内购买力的下降幅度并没有那么大。
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由于资产和生产要素都变得更便宜，国家变得更具竞争力。
更具体地说，它是按照以下方式发生的。
T1: 公共部门赤字支出为私营部门注入大量现金，帮助私营部门去杠杆。
T2: 央行将债务货币化，以保持长期利率处于低位，降低债务偿还率，并刺激需求。除央行持有量外，政府债务负担占 GDP 的百分比开始下降。
T3: 由此产生的货币贬值对持有未对冲国内债券的外国投资者来说是一种税收，并降低了政府以外汇和黄金计价的债务负担。
如下图所示，日本央行的行动严重导致日元下跌。
这意味着持有日元计价资产的人会损失大量价值。
下图比较了日元债券与美元债券、日元货币与美元货币的回报率。在这两种情况下，日元持有人损失的价值都超过一半。这与违约并无二致。
这也导致日本政府债务以其他货币衡量呈去杠杆化趋势。以美元衡量，自 2001 年以来债务偿还率有所下降，而当时正是政府借贷迅速的时期。以黄金衡量，债务水平下降了约 80%。
T4: 国内储蓄者也需缴纳类似的税，但程度较轻，因为尽管他们在国外的购买力下降，但国内的情况并没有那么糟糕。
- 持有没有货币风险的日本政府债券的投资者表现还不错，尽管这些资产以美元计算表现相当糟糕。
- 在此期间，日本家庭经历了温和的通货膨胀（上文已详细讨论过）。疲软的经济使得货币贬值没有转化为国内通货膨胀。
T5：由于资产和生产要素都变得更便宜，国家变得更具竞争力。
日本几乎所有商品都变得更加便宜，吸引了外国直接投资的流入。
资产估值也反映了这一点。日本从一个估值过高的市场（至少以市盈率等不完善的统计数据来衡量）变成了相对于美国而言估值较低的市场。
日本债务大周期的部分图表
下图 政府债务与 GDP 比率的形式显示了日本自 1870 年以来的大债务周期；这样你就可以看到两个大周期，但我们将重点关注第二个周期。
下图显示了中央政府债务偿还额占政府收入的百分比。从中你可以看到当债务偿还额超过 150% 时发生的债务危机，也可以看到近年来，这一比例如何上升至 150%（但仍低于）水平。
转向 1950 年后的视角，最典型的特征是“推绳子”，名义利率降至 0% 以下，实际利率略微为负，大量印钞，收益率曲线略微向上倾斜。企业利差一直保持在低位（从角度来看，截至本文撰写时，美国 Baa 评级公司的利差约为 1%，日本为 0.6%）。
尽管超强刺激，通胀率仍远低于政策制定者普遍期望的水平，时而陷入通货紧缩，时而又走出通货紧缩。
高度刺激的政策伴随着风险。到目前为止，日本央行仍然保持盈利：他们印钱购买的债券没有出现大规模抛售。
总结
信用等级
T0：黄金
T1：各个主权国家发行的法定货币（央行）和债券（财政部）
T2：企业、家庭等私营部门发行的债券和股票
T0 衍生 T1, T1 衍生 T2
各个央行流动于 T0~T1 间，一国的屁民流动于所在国的 T1~T2 间，自由资本流动于任何地方
扩张阶段一层层加杠杆，T0->T1->T2 都变得越来越宽，经济大发展
T0 的生命周期正无穷
T1 的生命周期是百年（大周期）
T2 的生命周期是十年（小周期）
扩张的越来越宽，直到 T2 爆一次，受到惩罚，T1 稍微给复活一下
T2 爆了 10 次后 T1 也没血条了，这时候 T1 也跟着爆了，本币贬值（相对于其他没爆的货币贬值，更相对于黄金贬值）
T1 里面生成效率最高者拥有铸币权，爆的时候可以让外国投资者扛着
T1 里的弱者比如日本爆了就只能自己扛着，重新定价自己的资产和劳动力价格（重新定义什么是日本人）
现在的情况是全世界的 T1 都快爆了，除了核心资产（最优质的公司）和黄金的拥有者，其他人都会被重新定义为 slave
2020 年拜登上台只能暂缓白左的焦虑，实则进一步推高债务水平，加速爆炸
结论
打铁还需自身硬，想象的共同体幻觉总有消失的一天，最终会收敛到实际的生产效率，落后产能（包括劳动力）会出清（人文主义是真的，社会达尔文也是真的，给个低保不错了！）
看空世界，定投黄金
危中有机，定投纳指
金牌讲师也要不到饭了，去纽约开卡车
里根大循环主要是讲国际分工体系下，消费国（美国）靠双逆差（财政和贸易）的正反馈路径
这样的路径显然是不可持续的，对应的生产国（中国）的双顺差也是不可持续的
转折点在于资金回报率变低（债务过高无法加息）无法应对贸易缺口时，资本会从美国流出，美元也会持续贬值
这本书的逻辑类似，但主要是从生产国（中国）的双顺差视角讲的
找到了余永定先生的一篇简短的文章
摘选核心部分：
国际通用的衡量一国国际收支状况的常用指标有两个：经常项目逆差对 GDP 比和海外净负债 (Net International Investment Position, NIIP) 对 GDP 比。按定义，经常项目逆差和 NIIP 是流量和存量的关系，累积的经常项目逆差等于净海外负债。
由于美元的国际储备货币地位和美国经济的强大，外国投资者购买美国金融资产并不完全是为了短期投资收益，甚至主要不是为了获得投资收益。除非美国长期维持经常项目逆差，从而积累了很高的 NIIP，否则外国投资者一般不会停止购买美国资产。对于美国而言，通过资本流入，包括短期资本流入，平衡经常项目逆差应该是没有问题的。但是，随着 NIIP 的不断增加，NIIP 对 GDP 比的不断上升，外国资本是否会持续流入则最终可能成为问题。
美国 1977 年第一季度出现少量经常项目逆差 (80 亿美元)，1991 年开始持续维持经常项目逆差。2006 年美国经常项目逆差超过 8100 亿美元 (图 1)，经常项目逆差对 GDP 比达到 6%，双双创历史最高值 (图 2)。
自 1985 年之后，随着美国经常项目逆差的累积，美国的 NIIP 和 NIIP 对 GDP 比也持续增长 (图 3、图 4)。
令人困惑的是，尽管美国是世界上最大的净债务国，但美国在国际收支平衡表中的净投资收入始终是正值，美国的海外利息支付并未出现任何困难。从 2006 年开始，伴随净海外负债的上升，美国的净投资收入顺差不但没有减少，反而快速上升，直至 2017 年，美国的投资收入顺差增幅才有所回落。虽然至 2021 年底，美国的净海外负债已经到达 18.1 万亿美元，净海外负债对 GDP 之比超过 70%，但美国的投资收入依然是高达 1500 亿美元左右的顺差 (图 5 及 BEA 公布数据)。是什么原因造成了背负巨额外债的美国不但不用向债权人付息而要从债权人那里收获巨额利息这种情况呢？
哈佛大学教授豪斯曼 (Ricardo Hausmann) 提出“暗物质”(Dark Matter) 概念，一国的投资收入高于该国累积的经常项目差额所应产生的投资收入是因为该国拥有“暗物质”资产。
豪斯曼的解释是，假设美国的外债是 100%，但美国拿出其中的 50% 用于在海外进行直接投资 (FDI)，由于美国海外投资包含技术知识，所以获得了 7% 的利润率，而美国的海外负债的利息率仅为 3%。豪斯曼把美国之所有拥有投资收入顺差仅仅或主要归结于美国海外 FDI 回报率高并不正确，但他把净负债分解为总负债和总资产之差，并以两者的收益率之差来解释为什么美国作为世界上最大的净负债国却能够维持投资收入顺差则是正确的。
美国海外 FDI 收益率和外国在美 FDI 收益率的巨大差别，被普遍认为是美国作为净债务国但却能维持投资收入顺差的最主要原因。豪斯曼的“暗物质”是这种看法的反映。
2021 年美国的直接投资资产为 11 万亿美元，负债为 14.8 万亿美元，出现了 3.8 万亿美元净负债，但美国依然取得 2797 亿美元的投资收入顺差。可以算出，2021 年美国海外直接投资资产的回报率为 5.3%，外国在美直接投资资产的回报率为 2%。
续：
之所以能维持投资收入顺差，并非存在什么“暗物质”。原因有两方面：第一，外国投资者购买了大量低回报的美国国债；第二，美国海外 FDI 回报率明显高于外国在美 FDI 的回报率
与墨西哥和泰国相比，美国作为世界上最大的债务人，承担着 18 亿美元的净负债，占 GDP 的比重达到 80%，但美国却没有发生金融危机，非但不用付息，反倒向债权人收息，这可能是高质量金融的“最高境界”。
不过，应该注意到情况正在发生变化。美联储当前的一系列政策使美国的海外债务成本提高，海外资金需求上升。同时，美国国债占 GDP 的比重不断上升。根据美国国会预算办公室的估计，未来美国财政赤字占 GDP 的比重约为 5%。在美国经济增长速度下降的情况下，美国是否还能够继续维持正的投资收入？如果不能维持正的投资收入，贸易逆差叠加负的投资收入，其国际收支状况可能会进一步恶化。十几年前一度受到高度关注的全球不平衡问题，即美国的外部负债可持续问题，可能会重新进入经济学家的视野。
讨论中国的高质量金融发展时需要讨论的一个话题是，持有两万亿美元海外净资产，但投资收入长期逆差，是不可避免的吗？或者说，这是中国开放金融不得不付出的代价吗？其实答案早已存在。以日本为例，日本作为海外净债权国，其投资收入始终是顺差。在成为贸易逆差国后，其投资收入依然是顺差，且大于贸易逆差，因而作为贸易逆差国，日本依然是经常项目顺差国。
Ray 在 2 月 13 日的更新
我的指标
看图说话（大致）：
- 美国政府债务非常庞大，而流动性储蓄/储备却很低（因此几乎没有保护措施），但其货币是世界主要储备货币（很好的缓解因素），而美国正在破坏这一地位。
- 日本政府拥有以日元计价（可以缓解风险）的巨额债务，并且外汇储备相对较大（可以降低风险）
- 中国债务相对较大，债务以人民币计价（风险较低），储备相对较大（风险较低），其货币在世界范围内并未被广泛接受作为财富储备手段（因此没有太多支持），其资本市场对外国投资者的吸引力（虽然规模较大）正在快速下降
- 新加坡、挪威和沙特阿拉伯目前拥有良好的收入报表和资产负债表，流动资产远多于债务
政府财政风险
下图左侧是我对美国政府长期债务风险的衡量标准，右侧是我对美国政府自 1900 年以来短期风险的衡量标准。
目前，我判断美国政府债务的长期风险非常高（历史最高水平），未来存在巨大的债务展期风险，已接近无可挽回的地步。我的意思是，债务和偿债水平已经超出了可以在不给债务投资者造成巨大损失的情况下降低的水平，因为在这样的水平上，由于需要借钱来偿还债务，并且由于持有债务/货币的风险变得明显，利率上升，就会出现自我强化的债务“死亡螺旋”。
同时，我认为短期风险较低，因为通胀和增长相对温和，信用利差较低，实际利率对债权人而言足够高，对债务人而言又不算太高，私营部门的损益表和资产负债表状况相对较好——可以被征税来帮助中央政府财政。但是，如果对新债销售和债务展期的需求下降或债务资产被出售，短期风险指标将迅速上升——例如，一夜之间。
接下来的数据将用于我对美国中央政府的长期风险评级。它以 Z 分数（即离均值有多少个标准差）来衡量（高于 2 就相当糟糕了）。
简而言之，美国政府发生债务危机的长期风险非常高，但目前立刻发生这种问题的风险非常低。
央行（美联储）风险
下图显示了我对美联储长期和短期风险的衡量标准。
虽然长期风险指标现在几乎比以往任何时候都高，因为
a) 美联储持有的政府债务数量很高，
b) 美联储的损失是有史以来最高的，以及
c) 美联储的净资产很低，但这些数字目前并不大。
因此，目前，长期风险很小，但可能会很快加速。而且，截至目前，我认为美联储的短期风险相对较低，因为美国经济和市场接近均衡水平。
相对于过去而言中等偏差，但目前仍然非常可控。此外，
a）高通胀和快速上涨以及通货紧缩和价格下跌都不是问题；
b）美联储并未积极将债务货币化，而是在缓慢缩减债务持有量；
c）美联储遇到的货币变化还未大到足以影响通胀和经济增长，并影响其货币政策。
事实上，从美国经济的增长、通胀、实际利率和央行债务货币化水平来看，美国经济目前似乎处于极好的均衡水平，这可能会让人误以为现在一切都很好。但情况并非如此，因为我们已经讨论过的政府债务供需状况正在像癌症一样不断增长，而美联储现有的资产负债表的损失将会上升，导致其资本在债务危机中下降。除了增加金融风险外，这些事件的汇合还会增加美联储独立性的风险，因为美联储的行动将受到更严格的政治审查，如果对美联储独立性的信心受到破坏，可能会导致负面强化循环，因为对维持货币价值的信心将受到破坏。目前，我们距离这一目标还相对较远。
有两件事我们预计不会发生，但如果发生了，就应该看作是巨大的危险信号，表明货币和债务的实际价值面临巨大风险。这两件事是：
1）新一轮量化宽松政策，以增加流动性并迫使实际利率下降；
2）中央政府获得对央行的控制权。
接下来一张表格，显示央行的损益表看起来并不是特别糟糕（亏损，但幅度相对较小），但由于资金量巨大（占 GDP 的 74%）和储备量较小（占 GDP 的 3%），资产负债表看起来比以往任何时候都脆弱。
请记住，这些指标只反映债务/金融部分，而不是完整的图景，这幅图景可能和其他力量（例如，国内冲突、国际冲突、自然灾害和技术变化）互相强化，对此我们的知识难以预测。
我的“3%，三部分”解决方案
直接说结论：
- 预算赤字应削减至 GDP 的 3%（目前 6%），并且
- 这些削减可以来自三个方面（削减开支、增加税收和降低利率，其中降低利率影响最大）。
如果总统和国会议员都认可需要这样做，并且采取两党支持的方式（我将提出一个选择），他们将实现大大降低美国政府破产可能性的目标。
在我看来：
- 致力于控制债务问题的政策制定者（有些人已经放弃这个想法）正在自下而上地解决问题，我的意思是研究哪些削减开支和/或哪些增加税收比其他的更好，而不是自上而下地解决问题，我的意思是先看看达到目标总共需要多少，然后看政府政策制定者可以拉动哪些三大杠杆来减少赤字（即削减开支、增加税收和降低利率），最后决定进行哪些削减开支、哪些增加税收和哪些利率调整。
- 政策制定者如此专注于争论细节以得到他们自己想要的东西，以至于他们使得灾难性结果（不限制债务或政府关门）的可能性远远大于可实现的良好结果的可能性。
为了解决这个问题，我认为他们应该
- 自上而下地开展工作，我的意思是就削减赤字的规模以及赤字占 GDP 的百分比达成一致，以稳定债务；
- 就一个后备计划达成一致，以实现必要的预算削减，如果他们无法就细节达成一致，后备计划的削减将自动发生。这个后备计划可以是对所有可以削减的支出进行等比例削减，对所有可以增加的税收进行等比例增加，这样，如果他们无法就其他任何事情达成一致，他们就能实现目标，从而确保达成协议。然后，他们可以继续尝试制定一个他们都同意的更好计划。我现在将提出一个政策制定者应该能够同意的后备计划。
我的 3%（3 部分）解决方案是什么样的
下图显示了美国债务水平占政府收入的百分比。
当前的债务轨迹用红色虚线表示，我认为，改变这一轨迹将需要削减一些支出，和/或增加一些税收，和/或降低债务利率，这样这三项举措加起来将削减赤字，使其降至 GDP 的 3%
这样的赤字削减将导致债务负担在 10 年内比美国继续按照目前预测的路径（相当于 10 年内债务减少 9 万亿美元）减少约 17%。20 年后，3% 的解决方案将使政府债务减少 31%，即减少 26 万亿美元。这样做将大大降低中央政府、向中央政府借钱的人以及所有受大规模债务问题影响的人患“心脏病”的风险。
为了实现债务与收入之间的稳定，如果仅使用一种杠杆，则需要
增加税收约 11%，或
削减支出约 12%，或
降低利率约 3%，
（其他条件相同情况下）。
当然，单独使用其中任何一种都太难了，因此管理调整需要将其中两种或三种很好地结合起来。
让我们更仔细地看看这些数字，它们很有趣，因为它们显示了利率变化比税收变化的威力大得多。例如，在未来 20 年内，利率下降 1% 对降低债务收入比的效果比税收增加 1% 的效果要高出四倍。
降息比我给你的估计更加有效，因为除了降低政府债务偿还额之外，降息还会提高资产价格，从而增加资本利得税收入并刺激经济，并提高通货膨胀率，从而增加税收收入。
还值得注意的是：
1）削减开支的二阶效应会对经济活动产生负面影响，从而对所得税产生负面影响；
2）由于开支和经济增长的减少，提高税收的二阶效应也会产生负面影响。
两个结论：
- 讽刺的是，对政府赤字影响最大的不是决定支出和税收的国会，而是决定利率的美联储。
- 虽然削减预算赤字和降低利率都可以减少债务问题，但它们对经济增长、通胀和税收的影响是相互抵消的。这意味着，如果这些行动得到很好的平衡，预算赤字就可以大幅减少，而不会对经济造成不可接受的影响。
因此：
如果我代表总统和/或国会做出决定，我会希望美联储降低利率。
我预计总统和国会将向美联储施压，但当然，国会和总统不会决定美联储的行动。
如果我是美联储董事会成员，我愿意与总统和国会合作实施这一计划，因为财政紧缩（其首要影响是减少赤字，对经济增长和通胀不利）与货币宽松（其也将减少赤字，同时对经济增长和通胀有利）相结合看起来是一个好计划。
事实上，如果国会和总统颁布了大幅削减赤字的法案，它将引发债券价格上涨和利率下降，从而有助于减少赤字。有些人担心如此大规模的财政赤字削减会对经济产生过于不利的影响，但我并不担心，因为如果财政紧缩对增长和通胀产生过于不利的影响，就会引发货币宽松政策来纠正这种情况。那么，除了部分支出变少的政府雇员和部分缴纳更多税款的人的愤怒这一政治问题之外，削减支出和提高税收还有什么问题呢？我看不出有什么问题。
目前存在的最大不平衡需要纠正，即中央政府的财政（其债务和借贷过多）和私营部门的财政（其状况相对较好，特别是在市场和经济蓬勃发展的领域）之间的不平衡。
谁会因利率降低而受害？虽然债券持有人的实际收益会降低，但他们也会因利率下降而受益，因为债券价格会上涨，而且他们会得到更安全的债券。世界会为这一成就而欢呼，这既是因为美国政府债务风险降低。此外，股票等其他主要市场也会从这些变化中受益。因此，除了特殊利益集团之外，几乎每个人都会喜欢这个计划的直接效果。
如果削减大约 4% 的开支、增加 4% 的税收和降低 1% 的实际利率，就可以将 GDP 的 3% 分散到各个地方，对任何人来说影响都不会太大。
我的解决方案可能有一个修改：因为这些削减开支和增加税收的数额会导致突然的变化，所以我会在三年内分阶段实施这些变化。
正如前面提到的，如果没有其他解决方案，我会尝试将其作为两党的后备方案。
如果美联储不同意怎么办？
当然，美联储不能公开表示将遵循这一计划，
我们假设国会和总统只削减支出和增加税收（即削减支出 6% 和增加税收 6%），这也相当于 GDP 赤字减少 3%
虽然这些调整的金额按历史标准来看是巨大的，但我知道如果平衡得当，它们可以毫无问题地发生，而且我知道如果它们对经济增长过于压抑，美联储将通过降低利率来应对，因为这就是中央银行在经济和通胀过于低迷时所做的。
出于这些原因，我知道如果遵循这个 3% 的三部分计划，效果将比不遵循要好得多。
然而，我需要指出一个美中不足之处。如果按照特朗普总统的承诺延长减税，赤字将增加约 1.5% 的 GDP，因此赤字削减必须超过 GDP 的 4%，而不是 3% 左右，才能稳定政府债务收入比。
虽然这样的预算赤字削减幅度很大，但从历史标准来看并不算大。下表列出了自 1960 年以来所有国家实施的主要财政紧缩政策。
它表明，如果在以下情况下实施大规模财政紧缩政策（占 GDP 的 3% 甚至更高），效果会很好：
1）经济增长强劲；
2）货币政策宽松；
3）债务以央行可以印制的货币计价。
值得注意的是，在这些情况下，财政紧缩有助于降低债券收益率，从而降低债务利息成本，鼓励私营部门提高税收；如果财政紧缩对经济的削弱超过预期，则会导致货币宽松，从而抵消财政紧缩对经济的影响。
美国削减预算赤字最成功的例子发生在 1992-98 年期间，七年间赤字从占 GDP 的 4% 变为盈余占 GDP 的 1%（占 GDP 的 5%），这相当于今天削减了 1.5 万亿美元的赤字。而我的计划将削减的赤字远低于这个数字。
我对此的永恒和普遍原则是：
当政府债务快速增长，需要大幅削减预算赤字时，最重要的事情是：
1）削减足够的赤字来纠正问题；
2）在经济状况良好时削减赤字，使削减具有逆周期作用；
3）在削减赤字的情况下，采取足够的刺激性货币政策，使经济保持强劲。
具体来说，应该削减哪些支出、增加哪些税收？
各种人都有各种偏好，他们会为之而战，但无法解决分歧，在我看来，这是我们面临的最大问题——作为一个国家和一个文明，我们面临的最大问题是，人们对防止灾难的具体方法争论不休，以至于无法防止灾难发生。这就是为什么我建议，在没有其他计划的情况下，将平等和按比例削减开支和增加税收作为后备计划。
表：潜在削减支出和增加税收的措施及其影响。
削减支出：
加税：
根据国会预算办公室的数据，对所有进口产品征收 10% 的关税可以带来约 0.6% 的 GDP 收入。
此外，如果埃隆·马斯克声称他可以削减 2 万亿美元的预算赤字的说法有一半是真的（即，如果 DOGE 可以削减 1 万亿美元的预算赤字），那么这将占 GDP 的 3%
大约 70% 的非利息支出被视为“强制性”支出，即合同要求或政治上几乎不可能削减：
尽管如此，在预算的“强制性”支出部分，有一些相对温和的变化可能会产生重大影响。例如，对社会保障的两项改革（逐步将退休年龄从 67 岁提高到 70 岁，并使用更现实的通胀指标来计算福利的增长），这不会立即影响任何人，将产生所需支出削减的十分之一左右。
国会每年必须重新批准的“可自由支配”支出约占 30% （由于福利计划不断增加，这部分支出占比正在迅速缩减），其中包括国防支出（占可自由支配预算的一半以上）、退伍军人医疗保健、低收入家庭租房补助、交通、医疗和科学研究资金、向各州转移的教育资金以及数百项其他政府职能。由于每年都需要通过一项法案来批准这些支出，因此这些支出是最容易削减的（尽管它们还没有被削减）。如果仅从这些“可自由支配”项目中削减支出以实现削减约 4% 的目标，则平均需要削减 15% 的支出。我发现可自由支配和非可自由支配支出之间的区别有点武断，因为两者都可以削减。重要的是找到一个合理的组合，即削减 3% 的 GDP 赤字，将赤字降至 GDP 的 3%。
现在是实施重大债务限额计划的绝佳时机，因为：
- 在经济形势好的时候减少政府赤字比等到经济形势不好的时候爆发债务危机要好得多。
- 美国经济接近充分就业，增长适度强劲，通货膨胀率略高，私营部门的损益表和资产负债表状况良好（主要是因为政府承担了负担，可能至少应该将一部分负担转移回去）。
- 如果现在不实施该计划，债务问题将会加剧，处理起来也会更加困难。尤其因为债务周期目前正处于需要借贷和更多债务来偿还现有债务的阶段，因此债务会以自我强化和指数的方式增加。
值得注意的是，还有其他不太常被讨论的想法可能会对债务状况产生重大影响。
我赞成将政府资产按市场计价，创建美国政府主权财富基金，并探索美国支持的稳定币，如果这些事情能做得好的话。
想象一下，如果政府的资产是经济管理的——例如，如果它们被经济地估值、购买、出售和/或开发，而不是像现在这样甚至不从经济上考虑，
想象一下，在政府的融资和债务背后有一个资金充足、运行良好的主权财富基金。
我想重申，即使有最好的预算计划，也存在很大的不确定性，这些不确定性可能会影响预算计划。
我们不知道是否会有战争，导致花费增加并加剧预算赤字，或者新技术是否会带来超出预期的生产力增长，从而产生更高的收入和税收收入，从而减少预算赤字。
有许多这样的不确定性无疑会扰乱这些预测，因此围绕这些预测的可能性范围很大。
在我看来，这表明美国政策制定者在处理政府财政问题时应该更加保守，而不是更少，因为最糟糕的事情就是在突发困难时期财政状况不佳。
附录：不同支出、税收和利率变化对美国赤字的影响
第一个表格显示的是现状——如果收入、支出或实际利率与国会预算办公室目前预测的相同，那么 20 年后美国政府的债务状况将会如何。
下表中展示了这一预测将如何随着政府改变其支出（x 轴，向右移动，支出减少）和收入（y 轴，向下移动，税收增加）而变化。
该表格显示了如果降低实际利率不是解决方案的一部分，那么稳定债务是多么困难——它需要相对大幅削减支出并增加收入。
如果实际利率下降 1% 或 2%（即如果最终利率比实际增长率低约 1.5-2.5%）：
下表显示了每个杠杆需要单独拉动多少。
这些数字过于极端，这就是我喜欢“3% 解决方案”的原因——因为它将调整分散到各个杠杆上。
总结：
- 长期来看，债务风险几乎无法化解
- 美国目前暂时 就业率好、高增长、高通胀、私营部门负债还行，应该立刻改革
- 川普作为大清“裱糊匠”，靠加税和财政削减能使经济冷却，迫使美联储降息，从而度过这次危机，
- 然而川普延续了 17 年减税法案的承诺（maybe 打破），加税主要从关税想办法
- 实际没川普诈唬的那么夸张，【所有 US 进口收个 3%，对中国加 20%，马斯克的削减目标达到 1/6】的组合拳就能稳住债务
- 退休是想都别想了，US 这么发达且老龄化不太严重的地方都不得不一次次忽悠着提高退休年龄。医保也是削削削。
- 最容易砍福利的对象（吃皇粮的）：退伍、低保户、科研、基层教师
个人想法：
参考 1993-1998 年克林顿度过危机的状况
相似点：
- 方法都是税收增加，削财政，降息（当年数据：
- 改革时经济状况还好
- 美元霸主地位都在
- 当时的美国有相当高的降息空间（8%，目前 4% 似乎也还行）
- 当时互联网技术和波音已经开始商业化蔓延（24 年英伟达股票很爽，但之后 AI 是否能向下蔓延到微软苹果亚麻这些应用端，带来生产效率实际提升？）
- 对华投资有很高的回报率（现在印度？）
- 01 年互联网泡沫，目前美股 AI 板块 PE 也较高
（可能）不同点：
- 地缘冲突 Soviet 裂开（目前中国还有大量的外汇储备）
- 负债程度完全不一样，现在的负债更像二战前
而且 93-98 度过危机后，只撑了 10 年，在 2008 又爆了 - 大周期已经接近走完，当时的利率降完后还有很高，现在降完估计就趴地板了（利率和负债一样走到了二战前）
- 冻结俄罗斯的资产，使得中国 22 年开始加速抛售美债买黄金，很多投资人也不买账（债务风险过高），10 年期利率降不下来（巴菲特半仓持有的全是 3-6 月的短期利率债，年化 4% 的固收）
黄金历史价格
https://www.guojijinjia.com/lishi/
| 年份 | 平均价 | 最高价 | 最低价 | 年幅度 |
|---|---|---|---|---|
| 2025（截至 2 月） | $2,744.47 | $2,942.53 | $2,624.60 | 11.38% |
| 2024 | $2,388.98 | $2,789.95 | $1,992.06 | 27.23% |
| 2023 | $1,943.00 | $2,115.10 | $1,811.27 | 13.08% |
| 2022 | $1,801.87 | $2,043.30 | $1,626.65 | -0.23% |
| 2021 | $1,798.89 | $1,954.40 | $1,678.00 | -3.51% |
| 2020 | $1,773.73 | $2,058.40 | $1,472.35 | 24.43% |
| 2019 | $1,393.34 | $1,542.60 | $1,270.05 | 18.83% |
| 2018 | $1,268.93 | $1,360.25 | $1,176.70 | -1.15% |
| 2017 | $1,260.39 | $1,351.20 | $1,162.00 | 12.57% |
| 2016 | $1,251.92 | $1,372.60 | $1,073.60 | 8.63% |
| 2015 | $1,158.86 | $1,298.00 | $1,049.60 | -11.59% |
| 2014 | $1,266.06 | $1,379.00 | $1,144.50 | -0.19% |
| 2013 | $1,409.51 | $1,692.50 | $1,192.75 | -27.79% |
| 2012 | $1,668.86 | $1,790.00 | $1,537.50 | 5.68% |
| 2011 | $1,573.16 | $1,896.50 | $1,316.00 | 11.65% |
| 2010 | $1,226.66 | $1,426.00 | $1,052.25 | 27.74% |
| 2009 | $973.66 | $1,218.25 | $813.00 | 27.63% |
| 2008 | $872.37 | $1,023.50 | $692.50 | 3.41% |
| 2007 | $696.43 | $841.75 | $608.30 | 31.59% |
| 2006 | $604.34 | $725.75 | $520.75 | 23.92% |
| 2005 | $444.99 | $537.50 | $411.50 | 17.12% |
| 2004 | $409.53 | $455.75 | $373.50 | 4.97% |
| 2003 | $363.83 | $417.25 | $319.75 | 21.74% |
| 2002 | $310.08 | $348.50 | $277.80 | 23.96% |
| 2001 | $271.19 | $292.85 | $256.70 | 1.41% |
| 2000 | $279.29 | $316.60 | $263.80 | -6.26% |
| 1999 | $278.86 | $326.25 | $252.90 | 1.18% |
| 1998 | $294.12 | $314.60 | $273.40 | -0.61% |
| 1997 | $331.00 | $367.80 | $283.05 | -21.74% |
| 1996 | $387.73 | $416.25 | $368.30 | -4.43% |
| 1995 | $384.07 | $396.95 | $372.45 | 1.10% |
| 1994 | $384.16 | $397.50 | $370.25 | -2.09% |
| 1993 | $360.05 | $406.70 | $326.50 | 17.35% |
| 1992 | $343.87 | $359.30 | $330.20 | -5.80% |
| 1991 | $362.34 | $403.70 | $343.50 | -9.62% |
| 1990 | $383.73 | $421.40 | $346.75 | -2.49% |
| 1989 | $381.27 | $417.15 | $358.10 | -2.23% |
| 1988 | $436.78 | $485.30 | $389.05 | -15.69% |
| 1987 | $446.84 | $502.75 | $392.60 | 24.46% |
| 1986 | $368.20 | $442.75 | $326.00 | 19.54% |
| 1985 | $317.42 | $339.30 | $285.00 | 5.83% |
| 1984 | $360.65 | $406.85 | $303.25 | -19.00% |
| 1983 | $423.71 | $511.50 | $374.75 | -14.84% |
| 1982 | $376.11 | $488.50 | $297.00 | 12.00% |
| 1981 | $459.16 | $599.25 | $391.75 | -32.15% |
| 1980 | $614.75 | $843.00 | $474.00 | 12.50% |
| 1979 | $307.01 | $524.00 | $216.55 | 133.41% |
| 1978 | $193.57 | $243.65 | $166.30 | 35.57% |
| 1977 | $147.84 | $168.15 | $129.40 | 23.08% |
| 1976 | $124.80 | $140.35 | $103.05 | -4.06% |
| 1975 | $160.87 | $186.25 | $128.75 | -25.20% |
| 1974 | $158.76 | $197.50 | $114.75 | 67.04% |
| 1973 | $97.12 | $127.00 | $64.10 | 73.49% |
| 1972 | $58.17 | $70.00 | $43.73 | 48.74% |
| 1971 | $40.80 | $43.90 | $37.33 | 16.37% |
| 1970 | $35.96 | $39.19 | $34.78 | 6.16% |
| 1969 | $41.10 | $43.75 | $35.00 | -16.07% |